출판사 서평
“2015년 경제와 한국 시장은 반등할 수 있는가?”
일본 최고 민간경제연구소 노무라종합연구소가 진단한
2015년 한국 경제 전망

2014년 세계 경제는 완만한 성장세를 분명히 하였다. 미국을 위?시한 선진국들은 대규모 양적완화 정책으로 시장에 돈을 풀어 경기 부양에 나섰다. 2008년 이후 지속된 조정과 강력한 금융완화 정책은 가시적으로는 분명 성장세가 곤고하게 이루어지고 있다는 것을 보여준다. 그럼에도 여전히 세계 경제의 위험요소는 도사리고 있다. 테이퍼링을 통해 이미 지난 1년여간 출구전략의 방향을 모색해온 미국이...
“2015년 경제와 한국 시장은 반등할 수 있는가?”
일본 최고 민간경제연구소 노무라종합연구소가 진단한
2015년 한국 경제 전망

2014년 세계 경제는 완만한 성장세를 분명히 하였다. 미국을 위시한 선진국들은 대규모 양적완화 정책으로 시장에 돈을 풀어 경기 부양에 나섰다. 2008년 이후 지속된 조정과 강력한 금융완화 정책은 가시적으로는 분명 성장세가 곤고하게 이루어지고 있다는 것을 보여준다. 그럼에도 여전히 세계 경제의 위험요소는 도사리고 있다. 테이퍼링을 통해 이미 지난 1년여간 출구전략의 방향을 모색해온 미국이 지난 10월 최종적으로 양적완화의 종료를 선언한 것이 향후 세계 경제에 어떤 영향을 미칠 것인지 확언할 수 없는 상황이기 때문이다. 지금껏 전례가 없었던 대규모의 비정상적인 금융정책이었던 만큼 그 수습 과정에서 어떤 변수가 생길지는 아무도 확언할 수 없는 시기인 셈이다. 게다가 세계 경제의 엔진 역할을 해오던 신흥국의 성장세 역시 미국 장기 금리에서 자유로울 수 없기 때문에 누구도 쉽사리 안정적인 2015년을 말할 수 없는 것이다. 그렇다면 이렇게 불확실한 상황에서 한국의 개인, 기업, 정부는 2015년을 어떻게 대처해나갈 것인가?
일본 최고 민간 경제연구소인 노무라종합연구소는 한국 경제가 처한 위험과 기회를 객관적으로 분석하여 그 답을 제시한다. 바로 신간 《노무라종합연구소 2015 한국 경제 대예측》을 통해서다. 이 책에서 노무라종합연구소는 한국을 둘러싼 글로벌 경제 환경의 변화에 주목하여 미국, 유럽 등으로 대표되는 선진국 경제의 불안정 요소, 중국 및 아시아, 중남미 신흥국이 직면하고 있는 성장 한계의 원인과 향방에 대해 낱낱이 분석하고 2015년 세계 경제의 흐름과 그 안에서의 한국 경제가 어떤 자리를 점유하게 될 것인지 그려낸다. 구체적으로 한국 경제에서 주요한 이슈들을 양산해낼 5대 산업의 현주소와 세계 경제 속 경쟁력에 대해서 정확하게 보여줌으로써 2015년 한국 경제가 새롭게 직면하게 될 핵심 이슈들을 제시한다.
세계 경제의 열쇠를 쥔 미국의 장기금리 및 선진국의 양적완화 출구전략
한국 경제를 둘러싼 글로벌 경제 환경 변화 분석
이 책 《노무라경제연구소 2014 한국 경제 대예측》은 노무라종합연구소 일본과 한국이 합작으로 2015년의 경제를 전망한 보고서이다. 수출이 성장을 주도해온 한국 경제의 특성상 한국 경제는 대외적 요인에 직접적인 영향을 받을 수밖에 없다. 이에 노무라종합연구소는 한국을 둘러싼 글로벌 경제 환경을 미국, 유럽, 일본의 선진국 경제와 중국과 동남아로 대표되는 신흥국 경제로 나누어 전망한다. 이 부분은 세계적인 이코노미스트인 사사키 마사오를 중심으로 한 노무라종합연구소 일본의 이코노미스트들이 축적된 데이터와 날카로운 통찰력으로 세계 경제 침체의 원인을 분석하고 이를 기반으로 2015년 경제의 향방을 예측했다.
이 부분에서 주목할 것은 선진국 회복 이면에 숨어 있는 위험 요소를 지적하는 부분이다. 2015년의 세계 경제는 선진국의 금융정책 출구전략에 따라 향방이 좌우될 것임을 이미 주지한 사실이다. 미국은 이미 양적완화의 종료를 선언하였고, 위기에도 견고하던 영국 역시 출구정책의 시행시기를 검토하고 있는 것으로 보인다. 일본 역시 아베노믹스의 예상밖의 영향을 미치기는 했으나 실제 일본 경제의 수치들은 회복세를 보이고 있다. 하지만 대규모 양적완화로 미국 중앙은행의 자산규모는 이미 2008년 금융위기 이전보다 4배 이상 늘어나 있기 때문에 양적완화의 종료를 단시일 내에 진행하기란 현실적으로 어려우며, 장기금리의 상승을 막으면서 대차대조표 규모를 축소해야 하는, 서로 상충되는 상황을 균형 있게 유지해야 하는 과제를 안고 있음을 밝힌다. 이 책에서는 바로 이 미국의 장기금리가 세계 경제의 동향에 가장 큰 영향을 미칠 것으로 전망한다. 만일 FRB의 의도와 반대로 장기금리가 상승하면 그 영향은 세계 경제 전반으로 확대될 것이고, 신흥국 등이 혼란에 빠지는 상황도 충분히 벌어질 수 있다는 것이다.
한편 이 책에서 경기 동향에 영향을 미치는 중요한 요소 중 하나로 꼽은 것은 각국의 실업률, 즉 고용 인구에 대한 부분이다. 장기 불황에 따른 투자 감소는 실업률을 높이고, 이는 내수와 소비를 억제하면서 다시 투자를 감소시키는 악순환을 불러왔다. 각국이 처한 노동 환경이 각기 다르긴 하지만 이미 축적되어 있는 잉여자원 및 불안정한 고용 환경에서 일하고 있는 노동 인력의 임금상승률 등에 대한 불안정 요소를 해결하지 않으면 구조적인 왜곡이 언제든 다시 경기를 얼어붙게 만들 수 있다는 것이다.
- 미국 경제는 세계 경제의 회복을 견인할 수 있는가?
2015년 이후의 미국 경제는 FRB의 자산규모 즉, 대차대조표 정상화 추진 방법과 금리 인상 시기, 이 두 가지에 초점이 맞춰질 것으로 본다. 미국이 금융정책 정상화의 기준을 금리정책 복귀가 아닌 FRB의 자산규모 조정, 즉 대차대조표 규모의 적정화로 정한다면 FRB는 이후 상당한 시간을 들여 금리를 적정 수준으로 유지하면서 대차대조표 규모를 축소하는 상반되는 상황을 균형 있게 맞춰가는 데 있어서 어려움을 겪을 수 있을 것이라고 전망한다. 또한 정책 기술적인 측면 외에 정치적으로도 2014년 11월 치러진 중간선거 결과 야당인 공화당이 압승하면서 FRB에 대한 정치적 압력이 한층 더 거세질 것이라고 내다본다. 그렇다면 미국 장기금리의 인상 시기는 언제쯤이 될 것인가? 단순하게 내다보아도 2015년 하반기에는 연방기금금리의 인상이 이루어질 것으로 전망하면서 임금 및 고용 관련 통계 결과에 따라 크게 달라질 수 있다고 예측한다.
- 유럽은 버블경제에서 자유롭지 않다
한편 2012년 국가 채무위기가 소강상태로 접어든 이후 2013년부터 완만한 경제 회복이 이루어졌다. 하지만 독일, 이탈리아, 프랑스 등 유로존 주요국의 2014년 2분기 실질 GDP는 경기 둔화의 지표를 나타내고 있다. 투자 상승을 기대하며 야심차게 진행한 ECB의 장기대출프로그램은 실효를 거둘 수 있을지 의문인 상황이고 게다가 실업률 문제는 여전히 부담스러운 요소로 최악의 상태에서 미미한 수준의 회복밖에 이루지를 못했다. 이러한 점에서 ECB는 향후 경기 둔화가 확산되면 디플레이션을 회피하려는 압력이 커져, 새로운 금융정책을 취해야 할 것으로 내다보고 있다. 2015년이라는 단기적인 관점에서는 유로존의 금융정책이 완화 경향을 이어갈 것이라는 의미이다. 하지만 이처럼 미국과 유로존의 서로 상반된 금융정책이 장기간 지속될 경우 유로캐리트레이드와 같은 투기성 거래가 발생할 수 있음을 경고하고 있다.
- 일본 경제는 바닥을 치고 회복할 수 있는가?
한편 이 책에서는 일본의 금융정책과 노동시장 불균형에 대한 문제를 자세하게 다루고 있다. 아베노믹스로 대변되는 대규모의 금융완화, 기동적 재정정책, 투자환경 개선 등이 시행된 이래 일본 경제의 지표들은 완만하기는 하지만 장기 침체에서 벗어나고 있다는 신호를 보여주고 있다. 그렇다면 과연 이 같은 회복세는 유지될 수 있는 것일까? 이 책에서는 현재 일본의 금융 정책은 시장원리를 무시한 상태로 성립된 초저금리가 지탱하고 있다고 지적하면서 인력 부족이라는 공급상의 문제 등 보다 복잡한 요소들, 즉 경제 펀더멘털을 고려해야 한다고 진단한다. 이는 다시 말해 일본이 버블 붕괴 이후 만성적인 수요 부족 해결에 초점을 맞췄던 경제 정책을 변화시켜야 하는 시기에 도래했다는 것이다.
- 한국은 저성장의 고리를 끊고 다시 성장할 수 있을 것인가?
한국 경제에 대해서는

양적완화 정책을 비롯한 비전통적인 금융정책을 채택해온 미국과 영국에서는 경기 회복과 함께 2015년에 걸쳐 금융정책을 정상화시키기 위한 본격적인 환경 정비가 이루어질 것으로 보인다. 이러한 가운데 미국은 2014년 10월 양적완화 종료를 선언했고, 영국 중앙은행은 정책 정상화 시점을 검토하면서 노동 시장 잉여자원 현황에 대한 논의를 활발히 진행하고 있다. 노동 시장의 잉여자원에 관한 논의가 심도 있게 진행되는 이유 중 하나는 심각한 경기 후퇴로 인해 양산된 대규모 실업자들이 자신에게 유리한 노동조건으로 고용 시장에 복귀하지 않는 한 임금 상승 등 인플레이션 압력이 증가하지 않기 때문이다. 현재 미국과 영국의 실업률은 급속히 하락하고 있지만 이에 비해 임금 상승률은 아직 낮은 수준이며, 물가 상승률 역시 목표인 2%를 밑돌고 있다가시적인 상황만 보면 서둘러 금융완화의 방향성을 전환할 필요는 없다고 생각할 것이다. 그러나 양적완화와 같은 비전통적인 금융정책은 거액의 금융자산을 중앙은행이 매입해버린 것이기 때문에 중앙은행의 자산 균형, 즉 대차대조표를 조정하여 원래의 상태로 되돌리려면 너무 많은 시간이 필요해진다. 그렇게 되면 정말로 긴축정책이 필요한 단계에 와서 서둘러 정책 방향을 전환하고자 해도 적기를 놓칠 수 있기 때문에 경기가 어느 정도 회복되었음에도 인플레이션 압력은 약한 현 시점부터 금융정책의 정상화를 위한 출구전략을 시행해야 한다. (pp. 19~20)

그러나 이러한 투자를 기반한 성장모델에도 한계가 보이고 있다. 실제로 [도표 P- 4]에 보듯이 신흥국이 시행해온 투자 대비 GDP의 추이는 2000년대 초반에 급상승했지만, 그 수준은 이미 30%를 웃돌았으며, 최근 몇 년 동안은 성장세가 둔화되기 시작한 것으로 보인다. 예를 들어 지금까지 세계 경제를 견인해온 중국에서는 생산가능인구가 더 이상 증가하지 않을 것으로 예상되기 때문에 인건비가 저렴한 노동력을 대량으로 확보할 가능성이 사라지고 있다. 중국에서는 이러한 변화를 확실히 인식하고 (부동산을 포함한)투자나 수출에 의존한 성장이 아닌 국내 소비를 축으로 한 성장으로 경제구조를 전환하려고 시도하고 있다. 하지만 아직까지는 성공적으로 진행되고 있다고 할 수 없는 상황이다. (p. 25)

2015년 신흥국의 경제 상황을 예상하는 데 있어서 중요한 요인은 앞서 제시한 선진국 금융정책 정상화 움직임이 어느 정도 영향을 미칠 것인가이다. 2013년에 테이퍼링에 대한 논의가 이루어졌을 때에는 큰 혼란은 일어나지 않았지만, 일부 신흥국에서 상당히 큰 조정이 필요해졌다. 2015년 금융정책 정상화 과정이 시작되었을 때에도 이와 같은 큰 혼란을 피할 수 있을 것이라 단언하기는 어렵다. (p. 28)


향후 FRB는 자산 규모 즉, 대차대조표의 정상화 추진 방법과 금리 인상 시기, 이 두 가지에
초점을 맞출 것이다. 금융정책 정상화에 있어서 과거 FOMC에서는 우선, 매입한 채권의 원리금을 재투자하지 않고 대차대조표 규모를 축소한 후에 금리 인상 방침을 발표했다. 그러나 2014년 들어 이러한 정상화 방침은 바뀌고 있으며 테이퍼링이 종료되어 대차대조표의 확대가 멈춘 이후에는, 먼저 금리 인상을 추진하고 동시에 혹은 그 이후에 대차대조표 규모 정상화를 위해 상환된 채권의 재투자를 중단해나간다는 식으로 당초와는 정반대 방향의 논의가 집약되고 있다.
이러한 논의의 변화는, 미 중앙은행이 장기국채 재투자를 중단하고 대차대조표 규모를 축소하는 주택저당증권 시장이 혼란에 빠지거나 필요 이상으로 장기금리가 상승하는 등의 위험성을 매우 경계하고 있는 증거라고 생각된다. (pp. 38~39)

2015년 이후의 미국 경제뿐만 아니라 세계 경제의 동향을 점치는 데 가장 중요한 지표 중 하나는 미국의 장기금리이며, 이 장기금리의 향후 추이에 대해서는 항상 주목해야 할 것이다. FRB의 의도와는 반대로 장기금리가 상승하면 그 영향은 세계 경제 전반으로 확대될 것이고, 반대로 선진국의 자금 수요가 약한 상태가 이어져 금리 수준이 안정적인 추이를 보인다면 2015년의 경제 상황 악화를 피할 수 있을 가능성도 높아진다.(pp. 43~44)

2014년 6월에 도입한 마이너스 금리가 선물 시장을 포함한 금융 시장의 단기금리 하락과 단기자본 유입 감소 등 기초적인 조건을 유로 절하에 기여하는 방향으로 개선시켰다며, 새로운 금융완화 정책이 성공했다고 밝혔다. 이와 더불어 2015년에 걸쳐 미국에서 금리 인상에 대한 기대감이 높아지면 미국과 유로존의 금융정책 방향이 상반된다는 점이 주목을 받아 달러화의 절상 및 유로화 절하의 움직임이 가속화될 가능성이 크다. (p. 51)

ECB는 향후, 경기 둔화가 확산되면 디플레이션을 회피하려는 압력이 커져, 새로운 금융완화 정책을 취해야 할 가능성이 높아질 것이다. 드라기 총재의 회견 내용을 살펴보면 국채 매입을 포함한 양적완화 가능성에 대해서도 폭넓게 검토하고 있다는 것을 확인할 수 있다. 2014년 9월 기준, 시장에 이런 기대감을 갖게 하는 정도로 마무리되었지만 향후 (효과에 대해서는 차치하고)이러한 자산 매입 대책을 시행할 가능성에 대해서도 염두할 필요가 있다고 판단된다. 그러나 2015년이라는 단기적인 시점에서 본다면 적어도 미국의 금융정책이 정상화 궤도에 접어드는 한편, 유로존의 금융정책이 완화 경향을 이어갈 것으로 확신할 수 있다는 점은 금융 시장에 어느 정도의 안심을 줄지도 모른다. 이러한 경우에는 특히 금융정책을 정상화시키려는 의도가 강한 국가의 통화에 대해 유로화 절하가 진행될 것이다. 이러한 금융정책 방향의 괴리가 장기간 지속되면, 유로 캐리트레이드Carry Trade와 같은 투기성 거래가 발생할 수도 있다고 예상된다. 이 때문에 2015년이라는 단기적인 시점보다는 좀 더 장기적인 전망에 따라 유로존의 금융정책 방향에 대해 더 민감하게 반응할 필요가 있을 것으로 보인다. (pp. 64~65)

하물며 이번 금융완화 정책에서는 [도표 2- 16]에서 볼 수 있듯이 일본은행은 대차대조표 규모를 확대시키는 데 지금까지 해왔던 것 이상의 규모로 시장에서 국채를 사들이고 있어, 이러한 점이 장기금리를 어느 정도 무리하게 낮추고 있는 면도 있다. 그런 가운데 시장원리를 무시한 상태로 성립되어 있는 초저금리가 금융완화의 끝이 보이기 시작한 때에 어떻게 반응할 것인가에 대해서도 미리 예측하기란 좀처럼 쉽지 않다. 다만 2013년 5월 하순 버냉키 FRB 버냉키 전의장이 테이퍼링에 관한 논의를 시작하여, 이것에 의해 미국의 장기금리가 급상승한 사실로 미루어보면 특별한 행운이 찾아오지 않는 한 어느 정도의 금리 상승은 피할 수 없을 것이다. 일본은행은 출구정책 시행이 가까워질수록 부작용에 관한 고민도 점점 많아질 것이다 (pp. 104~105)

제조업의 출하 증가가 멈춘 것은 리먼사태 발생 당시에 진행된 원화 약세의 반동으로 원고 현상, 한국 국내 부동산 시황 악화에 따른 건설 수요 침체 등이 원인이 된 것으로 보인다. 하지만 이뿐만 아니라 [도표 P- 2]에서 확인했듯이 세계 경제 전체의 회복 속도가 2011년 이후에 크게 둔화된 것이 한국의 생산에 큰 영향을 미치고 있을 가능성도 배제할 수 없다. 이와 같은 출하 증가를 동반하지 않는 재고 증가는 일반적으로 계속해서 유지될 수 없기 때문에 기업들은 대개 설비 가동률을 떨어뜨려 생산량을 조정하고, 재고를 줄이려는 행동을 취한다. 실제로 [도표 3-2]에서도 보듯이 설비가동률지수는 2011년 후반부터 2013년 전반에 걸쳐 서서히 하락하고 있어 제조업 전반에서 설비가동률을 5%정도 낮췄다는 것을 알 수 있다. 그러나 2013년 전반기에 걸쳐 가동률을 낮춘 후에도 출하, 즉 수요 증가 속도가 매우 느렸기 때문에 2014년에 들어서도 재고의 증가세가 지속되고 있다. 이는 국내외 수요가 특정 요인으로 인해 기존의 설비 가동률에 적합한 수준까지 회복되지 않는 한, 설비가동률을 더욱 낮춰 재고 수량을 조정해야 하는 시기가 도래했다는 것을 의미한다.(pp. 113~115)

목차
Part 1. 2014 세계 경제 전망 _ 선진국 금융정책으로 좌우될 2015년 세계 경제
1장 선진국 경제, 세계 경제의 성장을 견인할 것인가
01 견조한 성장세를 보이는 미국 경제
02 버블 붕괴 영향에 시달리는 유럽 경제
03 위기에도 견고하던 영국 경제 흔드는 노동 시장
04 유럽은 장기 침체에 빠질 것인가
2장 일본 경제, 장기 불황의 늪을 빠져나올 수 있는가
01 일본 경제는 바닥을 치고 회복할 것인가
02 소비세율 인상의 다양한 영향력
03 금융완화의 시대는 종언을 고할 것인가
3장 사면초가의 한국과 신흥국 경제, 탈출구는 무엇인가
01 한국 경제, 경기 대책의 효과가 나타날 것인가
02 요동치는 신흥국 경제의 미래
03 중진국 함정에 빠진 중국 경제
Part 2. 2015 한국 경제의 미래 _ 저성장 속에서의 재도약을 위한 기반 정비, 2015년 한국 산업
4장 미래를 위한 전면적 혁신, 자동차 산업
● Preview: 2020 중장기 비전 달성을 위한 재정비에 나선 자동차 산업
01 새로운 경쟁 패러다임, 자율주행 기술
02 해외 생산 현지화에서 본국기지 전략까지
03 자동차 판매에 불어온 혁신의 파고
5장 전자ㆍ전기 산업에 도래한 새로운 경쟁 환경
● Preview: 재도약을 위한 혁신, 2015년의 전자ㆍ전기 산업
01 신성장동력을 찾아나선 전자 산업
02 적신호가 켜진 부품·소재 산업의 생존전략
03 파괴적 혁신을 불러올 3D프린터
6장 부동산 산업은 회복할 수 있는가
● Preview: 소비성향 및 정책 변화로 형성된 새로운 부동산 환경
01 투자에서 주거로, 주택 소비 트렌드의 변화
02 주택 대량 공급 시대의 종언
03 민간 주택 임대 시장은 양성화될 수 있는가
04 부상하는 창조적 도시 개발 방식
7장 소비트렌드 변화와 유통 산업 성장 기회
● Preview: 레드오션인 동시에 여전히 블루오션인 유통 산업
01 스마트한 소비자의 등장과 유통채널 다각화
02 질적 성장으로 전환하는 편의점
03 드러그스토어는 날개를 달 수 있는가
04 국경을 넘은 소비패턴 변화와 백화점의 생존전략
8장 고령화사회와 함께 성장하는 헬스케어 산업
● Preview: 2015년 한국 헬스케어 산업의 빅뱅은 시작되는가
01 의료 민영화, 기우인가, 현실인가
02 대규모 인수합병이 일어나는 의약품 시장
03 고령화사회의 복지제도와 전망