기업 분석 전문가이자 ‘주식투자에 정통한 공인회계사’가 알려주는 10개 업종별 투자전략

투자자들이 가장 궁금해 하는 10개 업종별 재무제표 분석 노하우를 담았다!

기업 분석 전문가이자 ‘주식투자에 정통한 공인회계사’로 수많은 금융 관련 회사와 투자 전문 교육기관에서 회계 강의와 투자 교육을 담당하고 있는 박동흠 회계사가 《박 회계사의 재무제표 분석법》출간 이후 많은 독자들로부터 받은 피드백을 바탕으로 기획하고 집필한 책이다.
15년간의 기업 회계감사 및 경영자문 경험과 투자를 위한 사업보고서 분석을 바탕으로, 통신, 유선방송, 광고, 게임, 항공사, 엔터테인먼트, 카지노, 자동차 렌탈, 여행사, 지주회사 등 투자자들이 가장 궁금해 하는 10개 업종의 재무제표 분석 노하우를 이 책에 담았다. 모든 산업과 기업에 대한 분석을 담을 수 없어 ‘10개 업종’을 선별하는 것부터 쉽지 않았다고 말하는 저자는, 수익모델이 확실하고 지속적으로 사업을 영위해온 업종과 기업 중심으로 집필했다. 또 누구나 접근 가능한 정보를 활용해 자신만의 분석과 판단을 내릴 수 있는 노하우를 실었다. 마지막으로 자연스럽게 회계이론과 중요 포인트를 설명할 수 있는 업종과 기업을 선별해, 독자들이 투자를 위한 기업 분석에 한발 더 다가설 수 있게 배려했다.
“기업의 기초체력인 펀더멘탈(fundamental)에 대한 체크는 사업보고서만으로 충분히 가능하다. 자산가치가 있고 돈을 벌어들일 줄 아는 기업이 결국은 성장도 하는 것이다. 돈도 없고 돈 버는 능력도 없는 기업에게 막연히 성장할 것을 기대하여 투자하는 것은 어찌 보면 ‘투기’일지도 모른다.” 고 말하는 저자는, 평생 재테크 시대를 맞이한 현대인들이 큰 욕심 부리지 않고 열심히 공부하고 분석해서 투자하기 좋은 기업을 보는 눈과 좋은 투자 습관을 기르는 데 이 책이 보탬이 되기를 바란다.

√ 서비스 산업 10개 업종별 재무제표 분석 노하우를 통한 기업 분석
- 10개 업종별 현재 상황과 미래 성장 가능성 여부를 판단하는 기준을 제시한다

이 책의 저자 박동흠 회계사는, ‘사업보고서 분석’이나 ‘기업 가치 분석’과 같은 회계나 금융 전문가의 영역이라고 생각해왔던 내용을 알기 쉽게 설명하고 활용 가능한 정보로 소개하면서 금융업계 종사자들뿐만 아니라 기업체, 그리고 전문 주식투자자들로부터 탁월함을 인정받고 있다.
저자의 첫 책《박 회계사의 재무제표 분석법》출간 이후, 독자들로부터 ‘업종별 제무제표 분석’에 관한 노하우를 담은 책을 써달라는 많은 요청을 받고, 수많은 자료와 정보를 모으고 정리해 1년 반 만에 제조업을 비롯한 제약???바이오산업, 도???소매업, 수주산업 등을 다룬 《박 회계사의 사업보고서 분석법; 업종별 핵심 포인트》에 이어 서비스 산업 10개 업종을 다룬 《박 회계사의 재무제표로 보는 업종별 투자전략》을 완성했다. 통신, 유선방송, 광고, 게임, 항공사, 엔터테인먼트, 카지노, 자동차 렌탈, 여행사, 지주회사 등 투자자들이 가장 궁금해 하는 10개 업종의 재무제표 분석 노하우와 각 산업별 미래 성장 가능성에 대한 판단 기준을 꼼꼼하게 제시함으로써 책의 효용성을 높였다. 예를 들어, 지적재산권(IP)을 가진 게임 기업의 가능성, 현재는 안정적인 가치를 지닌 모습이지만 5G 시대를 눈앞에 두고 또 한 번의 성장을 기대해볼 수 있는 통신업, 중국발 사드(THADD) 보복 위협으로 위기에 처한 여행사, 카지노, 엔터테인먼트 등 여러 산업들, 투자자를 혼란에 빠뜨리는 지주회사(Holding Company) 설립 등에 다양한 관점의 정보와 분석 노하우를 제시함으로써 가능성과 위험성을 함께 보여주고 있다.

√ 누구나 쉽게 접근할 수 있고, 다양하게 활용 가능한 핵심자료 활용법 소개
- 사업보고서에 나와 있지 않지만 산업의 흐름을 이해하는 데 도움 되는 자료를 공유한다

이 책에는, 기업의 사업보고서상 언급되지 않는 통계나 자료를 통한 정보를 어떻게 획득할 수 있는지와 그것을 어떻게 다양하게 활용할 수 있는지도 자세히 소개되어 있다. 이는 십수 년 간 저자가 직접 공부하고 활용한 자료로써, 실제로 기업 가치를 분석하는 데 도움이 되는 핵심자료를 실었다.
개별 기업의 사업보고서가 아닌 미래창조과학부 웹사이트, 관광지식정보시스템, 인벤(inven, 게임웹진) 등 정부기관 홈페이지나 전문 웹진 등에서 얻을 수 있는 자료를 보여주며, 어떻게 그 자료를 기업 분석에 유용하게 활용할 것인가를 상세하게 설명해주고 있다. 또 몇몇 기업의 경우, 저자의 투자 경험 사례를 실어 독자들에게 저자의 투자 아이디어와 노하우도 소개하고 있다.

√ 투자를 위한 기업 분석에서 꼭 필요한 회계이론을 기업 사례로 알기 쉽게 설명
- 같은 업종에 속해도 기업별로 다른 회계 처리 방식을 알기 쉽고 명확하게 설명한다

이 책 《박 회계사의 재무제표로 보는 업종별 투자전략》에는 다양한 회계 관련 용어와 이론이 쉽게 설명되어 있다. 현금흐름표 작성과 관련해 기업들마다 서로 다른 기준으로 인한 혼선은 어떻게 극복할 수 있는지, 매출과 수익률뿐만 아니라 당기순이익(손실) 지표가 중요한 업종은 무엇인지, 같은 업종에 속한 기업이지만 어떻게 사업을 운영하느냐에 따라 얼마나 재무제표 내용이 달라지는지, 왜 어떤 부채는 회계상 좋은 부채에 속하는지 등 기업에서 처리하는 회계 방식에 대한 전문적 지식을 일반 독자들의 눈높이에 맞게 쉽고 명확하게 설명하고 있다. 이로써 이 책에 소개된 10개 업종이 아니더라도 독자 스스로가 다른 산업과 업종으로 확대해 적용해볼 수 있도록 했다.

이런 나름대로의 원칙하에 통신업, 유선방송, 엔터테인먼트, 광고, 게 임, 카지노, 항공, 렌탈, 여행사, 지주회사 등 총 10개의 업종을 선정했다. 그리고 양적인 중요성과 질적인 중요성 위주로 분석을 했다. 큰 숫자 위주 로 봐야 할 포인트, 업종 특성상 체크해야 할 부분을 중심으로 내용을 정 리했다. 객관적인 자료들을 활용했지만 질적인 부분에 대한 해석에서는 아무래도 저자의 주관성이 개입될 수밖에 없다. 이 책에 논리적으로 적절 한 분석방법과 해석을 수록했지만 그게 반드시 맞다는 표현은 하지 않겠 다. 투자자마다 관점(view)과 접근방법이 다르기 때문에 다른 의견을 갖는 독자들도 분명 있을 것이다. 따라서 저자의 관점과 접근방법을 무조건 따 르라는 의미는 아니며, 이 책을 참고하여 독자들께서 더 참신한 아이디어 와 번뜩이는 감각으로 다르게 해석해 기업을 분석하고 투자하여 결실을 맺기 바란다. - p6. 머리말

사물인터넷이나 5G 시대가 되면 ARPU가 높아져서 매출액 성장을 견인할 것으로 기대되지만 그 전까지는 통신 기업에 대한 자본시장의 관점은 성장주보다는 배당주로 분류하는 분위기다. 즉 성장성은 없지만 안정적으로 돈은 벌고 있으니 배당을 잘 줄 것이라는 기대가 가능하다. 높은 배당을 자랑하던 KT의 경우 실적 악화와 대규모 구조조정에 따라 2014년에 잠시 무배당이라는 아픔을 겪었지만 2015년에 주당 500원의 배당금을 지급했고, SKT는 꾸준히 3~4%대의 시가배당률을 유지하고 있다. LGU+도 많지는 않지만 주주들에게 매년 배당금을 지급하고 있고 2015년부터 배당금을 서서히 올리기 시작했다. 이렇게 높은 배당을 주기 위해서는 결국 영업활동현금흐름에서 현금이 꾸준히 유입되어야 하고, 회사 현금흐름과 재무구조가 좋아야 가능할 것이다 - p33. PART 1. 통신 산업

CJ헬로비전은 공격적인 M&A를 통해 가입자수 1위가 되었지만, 그만큼 영업권 금액이 크다. 자산의 30%에 가까운 5,723억 원이 영업권이고, 순차입금만 7,098억 원에 달할 정도로 부채가 큰 편이다. 레버리지를 통해 계속 M&A를 하다 보니 자산과 부채가 모두 커진 것이다. 이에 반해 현대HCN은 자산의 28%인 1,835억 원이 영업권인데 무차입형태의 재무구조를 보인다. 즉 레버리지를 통한 공격적인 M&A보다는 안정적인 경영전략을 선호하는 것으로 추정된다. CJ헬로비전과 현대HCN은 대표적인 케이블방송 상장기업인데 이렇게 재무제표 분석을 통해 서로 재무구조와 경영전략이 다르다는 것을 알 수 있다. - p67. PART 2. 유선방송 사업

엔터테인먼트 산업은 분야가 다양하다. 엔터테인먼트하면 연예인이 소속되어 있는 기획사(매니지먼트)가 먼저 떠오를 것이다. 그밖에 영화제작, 드라마제작, 배급사, 투자사, 음반제작, 음원유통 등으로 세분화시킬 수 있다. 요즘은 기업 입장에서 하나의 사업만 하면 수익 창출이 한정되기 때문에 더 많은 수익을 내기 위해 수직계열화시키는 경우가 많다. 따라서 엔터테인먼트 기업을 볼 때 그 회사의 역할이 어디까지인지 봐야 할 것이다.
예를 들어, 로엔의 경우 ‘멜론’을 보유한 음원유통회사로 알고 있지만, 이 회사는 아이유, 씨스타 등 유명연예인들이 속한 소속사까지 보유한 회사이다. CJ E&M의 경우 영화제작, 투자 및 배급을 모두 맡고 있을 정도로 다양한 일을 하고 있다. 이렇게 여러 일을 하면 매출 증대에는 효과적일 수 있지만 리스크 역시 가중될 수 있을 것이다. 예를 들어 CJ E&M이 배급한 영화가 흥행에서 실패한다면 배급 단계에서 손실만 보면 되는데, 제작이나 투자까지 했다면 손실은 더 클 것이다.
또한 한류 바람과 다양한 미디어의 발전으로 엔터테인먼트 기업들이 최근 몇 년간 호황이었으나 중국에서 한류를 금지하는 ‘한한령(限韓令)’을 추진하면서 위기가 고조되고 있다. 엔터테인먼트 기업의 사업보고서가 재미있으면서도 복잡한 것임에는 분명한지만, 결국은 한류, 한한령 이슈를 보면서 수출과 내수 비중을 중요한 분석 포인트로 봐야 할 것이다.
- p76. PART 3. 엔터테인먼트 산업

뉴미디어(인터넷, 모바일, DMB, IPTV, 케이블TV, 위성TV 등)가 발달하면서 이 부분을 특화하는 기업들이 최근에 많이 상장을 했다. KT의 계열사인 나스미디어나 에코마케팅, 인크로스 등이 주인공이며 모두 무차입법인이다.
나스미디어는 대표적인 뉴미디어에 대한 미디어렙 회사인데, 네이버, 카카오 등 인터넷 포털사이트와 IPTV(올레TV), 수원KT위즈파크의 광고판매 대행 등을 주로 하는 것으로 사업보고서의 ‘Ⅱ. 사업의 내용’ 편에서 확인이 된다. 한국방송광고진흥공사 외의 민영 미디어렙들이 많이 생겨났고 경쟁체제이므로 나스미디어의 시장점유율은 약 20% 정도로 사업보고서에 표시되어 있다. - p130. PART 4. 광고 산업

엔씨소프트를 재무수치상 성장이 멈춰 있는 그냥 안정성만 높은 기업으로 판단할 수도 있겠지만, 저자는 ‘IP(지적재산권)’를 통한 퀀텀점프(Quantum Jump)가 가능한 기업이라고 생각한다.
IP(Intellectual Property)는 쉽게 설명하면 원작 게임의 지적재산권을 말한다. 게임 안에는 플롯(구성), 캐릭터, 스토리 등이 존재하며 이에 대한 저작권은 당연히 원작 게임회사가 보유하고 있다. 이 지적재산권은 수치로 측정 가능하지 않기 때문에 재무제표의 무형자산 같은 곳에는 표시되지 않지만 게임을 개발한 기업이라면 누구나 갖고 있다고 볼 수 있다. - p171. PART 5. 게임 산업

<그림6-1>에서 보면 강원랜드는 카지노, 호텔, 콘도, 골프장, 스키장으로 구성되어 있다. 어른들이 와서 놀 수 있는 장소는 다양하게 구성되어 있으나 봄에서 가을 사이에 온가족이 와서 놀 수 있는 아이템이 없는 것이 가장 큰 단점이었다. 물론 스키장이나 산 주변에 마련되어 있는 산책코스와 일부 놀이시설이 있기는 하지만, 온가족을 강원도 정선으로 불러 모으기에는 역부족이다.
<표6-3>은 관광지식정보시스템에서 뽑은 2015년 강원도의 주요 워터파크 입장객수 정보이다. 전체 입장객수가 강원랜드 입장객수의 35%에 달할 정도로 수요가 많다. 강원랜드에 새 워터파크가 개장되면 기존에 강원도 내의 다른 워터파크를 이용하는 고객층 외에 그동안 강원랜드를 가족 휴양지나 여행지로 결정하지 못했던 많은 가족 구성원들이 다녀갈 것으로 기대된다. 2018년을 기점으로 강원랜드의 매출액이 다시 한 번 증가할 수 있을 것이라 기대할 수 있는 이유가 바로 여기에 있다. - p192~193. PART 6. 카지노 산업

우리나라 주식시장에 상장되어 있는 항공사는 FSC(Full Service Carrier)로 분류되는 대한항공과 아시아나항공, LCC(Low Cost Carrier)로 분류되는 제주항공, 티웨이홀딩스가 있다.
저가항공사로 불리는 LCC는 기내서비스를 최소화하고 동일 기종 항공기를 운항하면서 관리비를 절약하는 방식으로 기존의 대형 항공사인 FSC에 비해 항공운임을 낮게 책정하는 것이 가능해졌다.
여행 경험과 용어에 대한 정의로 충분히 FSC와 LCC에 대한 구분이 가능할 것이다. 투자자의 관점에서 이들 기업의 사업보고서를 비교해보면 서로간의 차이점은 생각보다 많다. 그리고 그 차이점으로 인해 회사의 손익구조와 재무구조도 많이 다르다는 것을 알게 된다.
저유가로 인해 해외여행객이 계속 늘어나는 중이다. 즉 Q(여객자수)의 증가와 원재료(항공유)의 감소로 항공사들의 실적이 많이 개선되어 왔다. 계속 이런 추세가 지속된다면 산업 전반적으로는 괜찮을 것으로 예상된다. 그렇다면 FSC와 LCC 중 어디가 더 기회가 있을지 사업보고서 분석을 통해 판단하기 바란다. - p214. PART 7. 항공 산업

한진해운과 현대상선 같은 기업은 영업활동현금흐름도 중요하지만, 재무활동현금흐름에 포함되어 있는 영업활동을 위해 배를 사거나 장기할부로 구입하는 데에 발생한 거액의 차입금에 대한 상환금과 리스금액이 더 중요하다. 업종 특성상 이 금액이 엄청나게 크기 때문에 단순히 영업활동현금흐름만 보는 것보다 전체적인 현금흐름을 보며 기업을 분석하는 게 합리적이다.
한진해운과 현대상선은 같은 업종에 속한 기업이지만 이렇게 재무제표 작성방법이 다르기 때문에 작성 논리를 하나로 통일시켜서 비교해봐야 유의미한 분석이 가능하다. 우리나라 상장기업들에 적용되는 국제회계기준은 세부적인 계산 절차나 회계 처리 방법에 대해 회계 원칙을 벗어나지 않는 범위 내에서 재량권을 많이 허용했기 때문에 이렇게 기업마다 재무제표를 만드는 방식이 다른 경우들이 많다. 결국은 재무제표 정보이용자들이 각 업종의 특성을 이해하고 기업간 재무제표의 차이점들을 서로 비교하면서 분석할 수밖에 없다. 이것이 바로 회계가 어렵지만 공부를 해야 할 수밖에 없는 이유이기도 하다. - p251. 칼럼

제주도 같은 휴가지에서 자동차를 렌트하는 것 외에 법인 및 개인이 업무용 또는 가정용으로 사용하기 위해 자동차를 빌리는 경우가 많다. 전자를 단기 렌터카, 후자를 장기 렌터카라고 한다.
휴가지에서 자동차를 빌려주는 사업만 하면 성수기 때만 반짝하기 때문에 렌터카 업체들이 수지를 맞추기가 매우 어렵다. 따라서 이런 장기 렌터카가 회사 입장에서도 안정적이고 손익에도 많은 도움이 될 것이다.
장기간 렌트를 해주는 경우 보통 3년 정도 차를 빌려주고 3년이 경과하면 자동차를 회수한다. 즉 고객에게 자동차의 소유권이 넘어가지 않는 운용리스 구조가 대부분이다. 자동차를 렌트하는 법인이나 개인 입장에서 관리비 및 유류비 절감, 절세 효과 등 여러 장점이 있기 때문에 최근에는 렌트를 선호하고 있다. 특히 경제가 침체되면서 빌려 쓰고 서로 공유하는 것이 트렌드가 되다 보니 업종 자체적으로도 많은 관심을 받고 있다. 과연 트렌드와 관심에 맞게 기업도 성장하는지 살펴보는 것이 관건이다. - p260. PART 8. 자동차 렌탈 산업

2016년 3분기 기준으로 하나투어는 여행사의 매출 비중이 79%, 면세점 19%이지만, 여행사의 영업이익 347억 원이 면세점 영업손실 193억 원으로 인해 훼손되는 상황이므로 이 기업은 앞으로 면세점 쪽에 더 초점을 맞춰서 분석하는 게 맞을 것이다.
인터파크, 참좋은레져, 세중, 레드캡투어는 여행사보다 다른 사업 비중이 높기 때문에 여행사로 단정 짓기는 애매한 기업들이고, 모두투어만 유일한 여행사 기업으로 보는 게 맞다. 단 모두투어는 앞서 살펴본 대로 중위권 여행사들의 약진에 따른 부담으로 광고선전비와 판매장려금 집행이 계속 커지면서 이익률이 줄어드는 상황이다. Q의 증가 및 외형 성장은 가능한 상황이므로 광고선전비와 판매장려금 등 고객 유치와 관련된 비용이 하향 안정화되면서 다시 영업이익이 증가될 수 있는지에 초점을 맞춰서 모니터링하면 되는 산업으로 결론을 내릴 수 있다 - p.299. PART 9. 여행사 산업

인적분할은 분할되는 회사인 부방의 주주가 분할신설회사인 쿠첸의 주식을 지분율에 비례하여 소유하는 형태를 말한다. 결국 리홈쿠첸의 주주는 지분율에 비례하여 분할 후에 존속회사인 부방과 신설회사인 쿠첸의 주식을 각각 받게 된다. 이렇게 해야 회사가 쪼개지기 전에 투자했던 리홈쿠첸 주주의 재산권이 보호될 수 있을 것이다.
반면 물적분할은 쉽게 설명해서 지주회사가 분할신설회사의 주식을 100% 보유하는 형태로 신설한 완전자회사라고 이해하면 된다. 신설된 기업이고 지주회사가 100% 보유하는 형태이므로 부방 주식가치에 물적분할회사의 가치도 포함되어 있으니 주주 입장에서 역시 재산권이 훼손될 리 없다. 따라서 투자자 입장에서 물적분할은 별로 신경을 쓰지 않아도 된다. - p.319. PART 10. 지주회사

투자에 앞서 기업이 얼마나 많은 자산가치를 가지고 있는지 확인하고 1년에 어느 정도의 이익을 창출하고 돈을 벌어들이는지 반드시 살펴보기 바란다. 즉 개인투자자로서 산업의 전망이나 성장에 대한 예상은 매우 어려운 영역이지만, 기업의 기초체력인 펀더멘탈(fundamental)에 대한 체크는 사업보고서만으로 충분히 확인 가능하다. 자산가치가 있고 돈을 벌어들일 줄 아는 기업이 결국은 성장도 할 수 있을 것이다. 돈도 없고 돈 버는 능력도 없는 기업에게 막연히 성장할 것을 기대하여 투자하는 것은 어쩌면 투기일지도 모른다.
사업보고서를 통해 반드시 기업의 자산가치와 현금창출 능력을 확인하고 손익구조를 파악하기 바란다. 그리고 책에서 여러 기업들에 대한 사례를 통해 살펴봤듯이 눈에 보이는 확실한 성장가능성이 있고 실적이 잘 나오고 있음에도 불구하고 그 가치에도 못 미치는 가격에 거래될 때가 바로 기업에 투자하는 시점이 될 것이다. - p343~345. 맺음말

머리말

PART 1 통신 산업
1. 통신사의 손익계산서
ARPU의 정의와 가입자수 통계
직접 ARPU를 계산하라
통신사의 매출액 비교
통신사의 비용구조
통신사의 영업이익률 비교
2. 통신사의 현금흐름
3. 통신사의 자산구조
4. 박회계사의 통신업 관련 투자이야기

PART 2 유선방송 사업
1. 유료방송 시장 현황
2. 케이블방송사의 가입자수 현황
3. 케이블방송사의 매출 분석
4. 케이블방송사의 비용 분석
5. 케이블방송사의 자산과 부채
6. 케이블방송사는 M&A 진행 중

PART 3 엔터테인먼트 산업
1. 기획사(매니지먼트 기업)
2. 음원유통사
3. 방송 및 영화 제작, 배급
영화 제작, 투자 및 배급
방송 제작

PART 4 광고 산업
1. 광고시장의 구조
2. 광고시장 성장성은?
3. 뉴미디어 시대의 중소 광고 기업들
4. 네이버와 카카오

PART 5 게임 산업
1. 게임업계의 손익구조
2. 게임의 개발부터 론칭까지
3. 좋은 게임 기업을 찾아라
개발과 퍼블리싱 능력 모두를 보유하고 있는가?
탄탄한 라인업을 갖추었는가?
자체 플랫폼을 보유했는가?
지적재산권(IP)을 가진 회사인가?

PART 6 카지노 산업
1. 강원랜드의 매출 분석
증설 전 vs 증설 후
입장객수는 증가할 수 있을까?
2. 강원랜드의 비용구조
3. 강원랜드의 자산구조
4. 박회계사의 강원랜드 투자이야기
5. 외국인 전용 카지노의 매출 분석

PART 7 항공 산업(FSC vs LCC)
1. 시장점유율 비교
2. 실적 추이 비교
3. 손익구조 비교
4. 운용리스 vs 금융리스
5. 재무구조 비교
6. FSC와 LCC의 손익구조와 재무구조 비교 정리
7. 현금흐름 비교
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PART 8 자동차 렌탈 산업
1. 자동차 렌탈 사업구조
2. 자동차 렌탈기업의 손익
3. 자동차 렌탈 기업의 현금흐름

PART 9 여행사 산업
1. 출국자수 분석
2. 이익률 하락을 겪고 있는 여행사
3. 면세점에 발목 잡힌 하나투어
4. 아웃바운드 / 인바운드

PART 10 지주회사(Holding company)
1. 지주회사(持株會社, Holding company)
2. 지주회사의 설립취지
3. 사례를 통한 지주회사 설립과 분할
인적분할과 물적분할
분할 후 재상장
지주회사의 주식 공개매수
4. 지주회사의 가치는?

맺음말